Pourquoi investir dans le Bitcoin ?

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Check out the browser extension in the Firefox Add-ons Store. Pourtant William Higgons est peu connu du grand public et sa SICAV Indépendance et Expansion ne fait pas la une des magazines financiers. Sa vision sur le marché actuel et pourquoi il reste investi. Tanguy: Avant de détailler votre approche d’investissement pouvez-vous nous dire quel a été votre parcours? Vous étiez déjà dans la finance ? William Higgons: J’ai commencé en 1977 comme analyste financier chez Indosuez . Nous avions un gérant qui avait fait fortune en jouant sur l’or.

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Travailler avec lui ne me tentait pas. William Higgons: Oui en effet, mais à l’époque tout le monde jouait sur  l’or. Je suis parti à l’INSEAD faire un MBA et j’ai rejoint Total. J’avais été analyste pétrolier et j’ai pu ainsi voir de l’intérieur une société que j’avais analysé.

Ensuite j’ai suivi une carrière de banquier d’affaires jusqu’en 1992. A 39 ans j’ai réalisé que je n’étais pas très bon pour décrocher des mandats et qu’il fallait que je me reconvertisse. Tanguy: Parlons de votre philosophie d’investissement. En 1992 je me considérais comme un assez bon analyste financier c’est-à-dire quelqu’un qui savait très bien évaluer les sociétés. Mais être analyste, c’est différent d’être gérant de portefeuille. Tanguy: Justement quelle est la psychologie des gérants de fonds?

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Léonard de Vinci avait raison d’écrire que sans théorie l’homme est condamné à répéter les mêmes erreurs. En tant que gérant, vous investirez sur des valeurs sous-évaluées et surévaluées qui monteront ou baisseront. Tanguy: Il existe pourtant de bons gérants français. William Higgons: Oui mais à l’époque il n’y avait pas de classement, tous les gérants pouvaient affirmer être les meilleurs. Aujourd’hui c’est difficile à imaginer, Morningstar, Quantalys donnent les classements des fonds, Citywire des gérants. Tanguy: A l’époque le marché n’était pas aussi structuré? William Higgons: Oui Il n’y avait que 50 fonds small cap à l’époque.

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William Higgons: Oui tout à fait. Parce que j’avais été formé en 1977 par un analyste qui m’avait enseigné que le bénéfice par action ne peut pas croître plus vite que le bénéfice mis en réserve sur fonds propres si le taux d’endettement et l’intensité capitalistique restent fixes et j’étais arrivé à la conclusion que les dirigeants avaient une zone de confort avec l’endettement et évitaient d’en sortir. J’ai évolué avec l’âge et maintenant je pense qu’ils se valent tous à l’exception du rendement. Tanguy: Y compris la décote sur actif net? Elle est un peu dangereuse celle-là. William Higgons:  D’après moi la décote sur actif net n’est pas directement opérationnelle.

Il faut d’abord valoriser à zéro les actifs ne générant pas de retour sur investissement. Sinon vous investissez dans des entreprises qui présentent des décotes sur actif élevées mais qui ne gagnent pas d’argent, ce qui n’est pas efficace. Moulinex a toujours été mieux valorisé que Seb, DMC que Deveaux . Avec un raisonnement spécieux qui est de croire qu’une entreprise en difficulté peut atteindre la rentabilité du leader de son marché ce qui suppose implicitement que les dirigeants de ce dernier sont endormis. Les vieux gérants le disaient en 1977 et j’avais du mal à l’accepter. Mais maintenant je suis un vieux gérant. Tanguy: Vous dites cela parce que vous aimez les statistiques ?

Quelles sont vos sources d’information ? William Higgons: Je lis des études universitaires américaines, qui utilisent des statistiques. Il y a peu de publications en France. Les constantes statistiques aux USA proviennent de constantes psychologiques. Et je pense que ces constantes psychologiques se retrouvent en Europe.

Tanguy: C’est ce qui rend l’investissement passionnant. Malgré le caractère rationnel de l’investissement, les erreurs se répètent car il existe de grands biais psychologiques. Si le beta le plus élevé bat en général le beta plus faible c’est en fait c’est parce que les petites valeurs battent les grandes valeurs. William Higgons: C’est bizarre en effet comme les gens s’obstinent à enseigner de la théorie moderne du portefeuille en l’absence de réfutation de l’article de Fama.

Tanguy: Warren Buffett écrivait pourquoi il pensait que les marchés n’étaient pas efficients. 7,5 points de surperformance sur 25 ans. J’admets que j’ai de la chance, mais cela fait beaucoup de chance. J’ai également un portefeuille très concentré car je pense que statistiquement on ne peut pas battre l’indice sans portefeuille concentré. William Higgons: Ma vision du risque est particulière.

Une valeur chère est risquée, une valeur pas chère est moins risquée. William Higgons: En fait le monde a changé. William Higgons: Tout est cher mais les taux d’intérêt sont aberrants. Tanguy: Du point de vue psychologique d’ailleurs de plus en plus de gens investissent en bourse autour de moi. William Higgons: Ce qui est rationnel car les gens n’ont pas le choix. Soit vous n’investissez pas, ce que je fais pour une partie de mes fonds personnels, en attendant une hausse des taux d’intérêt et un krach immobilier. Tanguy: Dans ce contexte, quelle est votre stratégie?

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La justification de ce critère s’est ensuite enrichie. Il ne faut pas croire qu’il n’y a que des gérants professionnels qui investissent en bourse. Pour prendre un exemple, je suis actionnaire d’une entreprise informatique dont le dirigeant est investi dans les actions d’un de ses concurrents. Comme gérant, nous avons une information relativement lointaine et beaucoup de gens ont une meilleure information et interviennent en bourse. Tanguy: Certains gestionnaires ne sont que fondamentaux alors que vous vous regardez les variations des cours.

William Higgons: En fait je n’achète pas de titre en forte baisse par rapport à son indice de référence sans publication ensuite s’il y a une publication qui justifie la baisse je peux intervenir, dernièrement cela été le cas d’Eutelsat. Sans publication, ce n’est pas la peine d’y aller, on se plante. Je ne crois pas à une forte variation sans une bonne raison. J’ai un exemple sur Plastivaloire dont l’analyste qui me l’avait recommandé l’avait vendu trop tôt, le cours lui paraissant élevé. William Higgons: Je sais je l’ai fait aussi, partiellement en dépit de mes règles. J’estime qu’il y a un biais de vente trop tôt.

Car le gérant qui a gagné de l’argent sur une société et vendu trop tôt une valeur ne se fait pas attaquer par ses souscripteurs. Si vous achetez à 100, que vous vendez à 200 et que la valeur monte à 300, personne ne vous demande des comptes. Mais je considère que dans ce cas j’ai perdu 100. Tanguy: Oui d’autant que le gain entre 200 et 300 est le plus facile.

William Higgons: Ma règle est de ne pas vendre les titres surévalués tant qu’ils montent. Mais je préfère faire le top du marché et un peu de baisse plutôt que de manquer le sommet. D’autant plus qu’un titre peut sembler surévalué parce que ses marges sont meilleures que prévu ce qui a été le cas de Plastivaloire. William Higgons: Oui à un moment les valeurs value qui ont connu quelques années de croissance changent de statut. Tanguy: Comment avez vous géré la situation en 2000?

William Higgons: En 2000 les valeurs non internet comme St Gobain avaient un PER de 7 et les valeurs internet comme France Telecom de 40. En 2003, après le krach, tout le monde s’est retrouvé à 8x. Il n’y a eu aucun de problème en 2000. Si vous n’étiez pas sur internet vous pouviez faire des affaires. Tanguy: Il y a eu des valeurs qui se sont complètement effondrées. William Higgons: Ce qui est surprenant c’est que cela recommence toujours. C’est logique, il y a des toujours des gens qui veulent faire fortune rapidement, et pour ce faire ils prennent des risques.

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Normalement ils perdent, mais avec de la chance, ils gagnent. Tanguy: Oui mais avec peu de chances de gagner. William Higgons: Il y a des gens qui jouent à la roulette plutôt que de jouer en bourse, une partie des investisseurs en bourse sont prêt à tout pour multiplier par dix leur capital même éventuellement tout perdre. Par exemple le fait que les titres qui ont surperformé pendant trois ans sous-performent, depuis 2012 ce phénomène n’est pas observé en France. Globalement, le portefeuille vit très bien avec des titres qui surperforment depuis 2012 ma vitesse de rotation est assez faible, en moyenne ma durée de détention est proche de 4 ans. Tanguy: C’est l’effet de gravité des taux dont parlait Warren Buffett?

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William Higgons: Oui la seule question c’est jusqu’à quand les taux vont rester à ce niveau. Le marché n’est euphorique que si vous pensez que les taux vont monter. Ce qui est le plus gênant aujourd’hui c’est que je n’ai pas de précédent historique. Je n’ai pas de précédent donc je suis perdu. Tanguy: A l’époque on mettait les créanciers en prison, les romains eux rognaient les pièces d’or.

Tanguy: Revenons sur votre méthode, est-elle essentiellement quantitative? William Higgons: Jusqu’à un certain point par exemple aujourd’hui les valeurs informatiques commencent un peu à marquer le pas. Tanguy: Quels autres critères vous différencient ? Je m’efforce d’assister à toutes les réunions de présentation pour les investisseurs des sociétés qui m’intéressent. J’ai un taux d’actualisation très bas. Mon taux d’actualisation est le taux à dix ans multiplié par 1,5. Tanguy: Cela pénalise les valeurs de faible croissance.

Tanguy: Vous faites des modèles de valorisation? William Higgons: Oui, je fais des modèles de valorisation car nous, gérants, sommes des gens inquiets et si notre modèle nous donne raison cela nous rassure même si les informaticiens nous ont mis en garde avec   garbage in garbage out . L’une des caractéristiques de ma gestion est que je n’ai pas d’objectif de cours mais je cède le ou les titres les plus chers du portefeuille. William Higgons: Selon un ensemble de critères. Vous faites la moyenne de tout ça. Globalement vous avez toujours trois sociétés qui sont les plus chères sur l’ensemble des critères et vous tapez dans une des trois ou les trois selon votre humeur.

Pour moi il faut toujours être investi. Est-ce que vous avez eu des mentors, des investisseurs qui ont vous ont inspiré? William Higgons: Celui qui  est toujours cité  et je n’arrive pas à comprendre pourquoi c’est Warren Buffet. William Higgons: J’attends un livre analysant les stratégies d’investissement de Buffett et donnant les critères quantitatifs qu’il utilise. Tanguy: Oui il a investi dans l’assurance. Il a aussi investi dans des banques dont les comptes sont incompréhensibles. Mais compte-tenu du nombre de personnes qui analysent ce qu’il fait, je suis étonné que personne n’ait été capable de sortir dans une revue spécialisée une analyse des ratios de son portefeuille qui permette d’anticiper ses achats.

Quand on regarde son portefeuille, il n’y a pas de ratio qui saute aux yeux. Tanguy: Il identifie des entreprises qui vont réussir à passer un cap en terme de croissance comme Coca-Cola à l’époque. Quelles sont les autres investisseurs qui font référence selon vous ? Benjamin Graham qui est LA référence. A part Vet Affaires que je ne détenais pas, les valeurs qu’il avait dans son portefeuille français étaient dans le mien. Canadienne spécialisée dans ce domaine et j’ai pu vérifier que mon approche n’était pas révolutionnaire. Francis Chou ou Barrage Capital avec des portefeuilles concentrés.

William Higgons: Une autre justification d’un portefeuille concentré, c’est le temps. En fait si vous n’êtes pas concentrés, vous n’avez pas le temps d’étudier les entreprises. Avec 40 sociétés et 220 jours ouvrés dans l’année, vous consacrez à peine plus de 5 jours par société par an et il vaut mieux avoir dans le portefeuille des sociétés que vous avez analysées plus de 20 jours, connaître très bien les sociétés du portefeuille est évidemment un atout. Tanguy: Vous avez fermé les souscriptions le 6 Janvier 2017, pourquoi avoir fait ce choix ? J’ai un fonds qui n’a jamais eu de souscriptions.

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Je suis passé de 20 millions en 1993 à 217 millions au plus haut en 2007 avec le même nombre d’actions. William Higgons: Ma pire année c’est 2009 pour plusieurs raisons. D’abord, j’ai fait un choix qui s’est révélé catastrophique début 2009. Sachant que je ne suis pas censé avoir de sociétés en perte, je me suis demandé ce que j’allais faire avec ces sociétés. Je pouvais considérer que 2008 était extraordinaire et faire une exception ou appliquer mon système. J’ai finalement décidé de ne pas faire d’exception.

Deuxième facteur aggravant avec la hausse de mon encours jusqu’en 2007, je n’avais pas fait de levée de fonds significative depuis 1998 et l’envie de sortir est liée à la durée moyenne de détention. Ne rien faire finit par être difficile. De plus les institutionnels ont décidé de diminuer la part des actions dans leur portefeuille. Le troisième facteur c’est que toute la gestion SMALLCAP qui ne distinguait pas les smalls des mids avant 2008 a décidé que c’était trop risqué de faire des smalls avec des fonds à liquidité journalière et qu’il fallait se concentrer sur les mids. Tanguy: Les souscripteurs sont partis au plus mauvais moment car ensuite votre performance a été exceptionnelle. William Higgons: D’après moi, mon choix de 2009 s’est révélée positif après deux ans.

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En 2011, les gens ont découvert qu’il y avait pas de retour de la croissance. Ceux qui jouaient les cycliques se sont lassés. Et bizarrement, parce que je n’en avais pas l’habitude, entre début 2016 et début 2017, les souscriptions sont arrivées et la taille du fonds a pratiquement doublé. Tanguy: Il y a eu la rançon du succès parce que la performance était juste exceptionnelle. William Higgons: Oui mais j’ai presque toujours eu de bonnes performances. William Higgons: Au début, j’avais du mal  à trouver mon fonds sur Google. J’avais intérêt à bien rentrer independance-et-expansion.

William Higgons: Exact: il y avait de la souscription pour tous. En plus, il y a plus d’informations sur les fonds sur internet et les particuliers ont pu voir quels étaient les meilleurs fonds ou simplement découvrir que j’existais. Et troisième point, j’ai toujours aimé les particuliers bien que n’en ayant eu que peu jusqu’en 2015. Tanguy: Vos clients étaient surtout des institutionnels? William Higgons: Oui principalement des caisses de retraites. Jusqu’en 2015, quand un particulier souscrivait, je trouvais ça sympathique, cela me faisait plaisir et je ne prenais pas de droits de souscription.